深度指南
40 法则估值模拟器：增长与利润率如何在 SaaS 估值倍数中相互权衡
行业管理层分析
40 法则是投资人对软件公司使用的一种简便标准：年度收入增长率加利润率，应当至少达到百分之四十。一家增长百分之五十、同时亏损收入百分之十的公司得分为四十，一家增长百分之十、利润率百分之三十的公司也是如此。这条法则之所以重要，是因为它承认通往同一品质的两条路径。增长有价值，利润也有价值，企业可以在一定限度内用其中一个换取另一个，所以两者之和是对平衡的快速检验。
这个问题的结构，是得分与估值倍数之间的联系。得分较高的公司往往按更高的收入倍数估值，因此得分会影响每一元经常性收入所获得的价格。这种关系是一种普遍规律，而不是定律，而且会随市场状况而变化。在这个模型中，围绕得分为四十时的基准倍数，每多一分，倍数大约变动百分之二点五。将倍数应用于更大的收入基数，就得到隐含估值。
多米诺模型分五步展开。增长和利润率构成得分。得分决定收入倍数。倍数与经常性收入给出隐含估值。在一年之内，该价值的增长加上利润，再减去股权激励和对您已有价值所要求的资本成本，就得到超额回报。把它摊到十二个月，就是每月创造的价值。得分下降几分，会通过倍数层层放大，可能让最后一个方框变为负值。
冰山把您看得见的价值与持有它所伴随的成本区分开来。水面之上是十二个月增长带来的价值和归属所有者的现金利润。水面之下是今天价值对应的资本成本、股权激励、利润率为负时消耗的现金，以及得分低于四十时损失的倍数。靠烧钱和慷慨的股权换来的增长看起来可能令人印象深刻，创造的价值却低于它的成本。请用模拟器找出价值创造降到零时的得分。
公式与方法论蓝图
该模型按月计算，取未来十二个月的平均值。得分等于增长率加自由现金流利润率。收入倍数等于基准倍数乘以与四十之间距离的指数函数，每个点变动百分之二点五，并设有下限。今天的估值等于经常性收入乘以倍数。创造的价值等于按相同得分十二个月后估值的变化，加上平均年度利润，减去股权激励和今天估值对应的资本成本，再除以十二。
- 40 法则得分
- S = 增长率 % + 利润率 %
- 年度增长率与自由现金流利润率之和，以百分点计。
- 收入倍数
- M = 基准 × e^(0.025 × (S − 40))，下限 0.8
- 围绕得分为四十时的基准，每多一分，倍数变动约 2.5%。
- 隐含估值
- V = ARR × M
- 经常性收入按得分所隐含的倍数计算的价值。
- 每年创造的价值
- ΔV + 利润 − 股权激励 − V × 资本成本
- 价值的增长，加上利润，减去支付出去的股权和投资人要求的回报。
- 月度价值
- 净额 = 每年创造的价值 ÷ 12
- 每月的结果。临界点就是它降到零的位置。
层层传导的弹性
增长率和利润率是弹性最大的输入项，因为它们同时影响得分和收入。基准倍数决定整个估值的规模，因此与得分同样强大，但不受公司控制。资本成本之所以重要，是因为它按完整的估值计收。经常性收入按比例放大一切，而股权激励则是一项稳定的拖累。
三个真实案例研究
白手起家的初创者
快速增长的年轻公司
一家经常性收入为一百五十万的公司增长百分之五十，并出现小额亏损，得分为四十五。其倍数高于基准，股权激励适度。加载这个案例，可以看到当得分保持在四十以上时，快速增长如何能够为亏损提供合理性。
处于扩张期的中型市场企业
大型且均衡的软件企业
八千万的经常性收入、百分之三十五的增长和百分之十二的利润率，得出四十七的得分。投资人愿意支付溢价倍数，资本成本较低。加载这个案例，可以看到规模化时的均衡如何每月创造大量价值。
黑天鹅危机
增长缓慢且亏损严重
一家二千万规模的公司增长百分之四，同时亏损收入的百分之三十，股权激励较高，资本成本也很高。得分深度为负，倍数崩塌。加载这个案例，可以看到即使收入仍在增长，价值也在被摧毁。
行业基准矩阵
| 指标 | 危险区 | 行业平均 | 前 10% 的佼佼者 |
|---|---|---|---|
| 40 法则得分 | 低于 20 | 30–40 | 高于 50 |
| 收入增长率（中型 SaaS） | 低于 10% | 20–35% | 高于 45% |
| 自由现金流利润率 | 低于 −30% | 0–15% | 高于 25% |
| 股权激励占收入的比例 | 高于 20% | 8–14% | 低于 6% |
| 收入倍数（随市场差异很大） | 低于 3 倍 | 5–8 倍 | 高于 10 倍 |
变量与杠杆
年度经常性收入
今天的经常性收入运行速率，按年表示。
杠杆: 先通过留存和扩展来增加经常性收入，因为更大的基数会放大得分的每一个点。
年度收入增长率
未来十二个月经常性收入的预期增长。可以为负。
杠杆: 把精力放在增长效率高的地方，因为在得分中，每一个点的增长与每一个点的利润率价值相同。
自由现金流利润率
未计股权激励前的现金利润占收入的比例。公司烧钱时为负。
杠杆: 削减不盈利的业务板块和回收期很长的获客，因为寻找利润率的点数，成本往往低于寻找增长的点数。
得分为 40 时的收入倍数
可比公司在 40 法则得分恰好为 40 时所获得的年收入估值倍数。
杠杆: 通过低流失率、强劲的净留存和可预测的合同来提高收入质量，这会提升买家在任何得分下愿意支付的价格。
资本成本
投资人对公司价值要求的年度回报。利率越高，创造价值就越困难。
杠杆: 通过更稳健的业务和减少对高风险融资的依赖来降低资本成本，因为价值是按这个利率折现的。
股权激励
以股权形式支付给员工的收入占比，即使没有现金流出，对所有者来说也是真实成本。
杠杆: 把股权激励视为真实成本并设定上限，因为即使现金利润看起来健康，它也会稀释所有者。
如何使用本模拟器
- 1输入经常性收入、预期增长率和自由现金流利润率。
- 2选择可比公司在得分为四十时的基准倍数，以及您的资本成本。
- 3按收入占比输入股权激励。
- 4点击“找出我的临界点”，查看哪个输入项最先抹掉价值创造。
- 5在 24 个月内，比较当前计划与以增长换利润率的方案。
应避免的错误
- 不惜代价追逐增长。靠大量烧钱换来的增长可能在账面上抬高得分，却在扣除资本成本后摧毁价值。
- 混用利润率的口径。把营业利润率与竞争对手的自由现金流利润率相比较，会使得分毫无意义。
- 把倍数视为固定不变。市场倍数波动很大，所以在依赖某个估值之前，请先测试较低的基准倍数。
- 忽视股权激励。它会降低所有者的真实利润，而且很容易隐藏在看似健康的利润率之中。
常见问题
40 法则是一条定律吗？
不是。它是一条经验法则，得分与估值之间的关系会随利率和市场情绪而变化。请把它当作比较各种情景的一种方式。
我应该选择增长还是利润率？
选择您能以更低成本增加的那一个。得分把二者的每一个点同等对待，但寻找利润率的点数，成本往往低于寻找增长的点数，在规模较大时尤其如此。
为什么要计入股权激励？
即使没有现金流出，它对现有所有者也是真实成本。一家公司可以显示出健康的利润率，却仍在大幅稀释所有者。
我应该使用哪种利润率？
自由现金流利润率是常见的选择。营业利润率和 EBITDA 利润率也有人使用，所以进行比较时请保持一致。
如何找到临界点？
点击“找出我的临界点”。工具会把每个输入项推向更差的一端，并报告月度价值创造降到零时的数值。
这个结果有多准确？
这是带有明确假设的教学模型，不构成估值、投资或财务建议。真实的倍数取决于市场状况、留存、规模和许多其他因素。
这是一个带有明确假设的教育性规划模型，不构成财务、税务或法律建议。请将输入替换为您自己的数据，并就重要决策咨询合格的专业人士。